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冯柳“机构化”后的首次大考

2018年12月29日 06:00作者:本刊见习记者 尹振茂

三次抄底白酒、一次抄底医药,让他从一名职业小散蜕变为超级牛散以至高毅资产的董事总经理。如今,在第二次抄底医药并遭遇医药股大幅下跌后,他能否再创传奇?

在网络上人气颇高且在实盘中获得高收益的冯柳,加盟高毅资产至今已满三年。这三年,他执掌的高毅邻山1号远望基金的累计收益为154.69%,今年以来的收益率为5.27%(截至2018年11月30日)——这在百亿级私募基金的类似产品中名列前茅。

但是,冯柳在今年三季度大举买入或加仓医药股,而医药板块却在持续回调中。从6月1日至12月27日,上证医药下跌37.48%,9月28日至今下跌20.54%,高毅邻山1号远望基金进入前十大股东的医药股大多出现浮亏。喜欢看长期逻辑的冯柳,这一次还会踩中市场的节奏吗?

复盘“茅台03”崛起

“茅台03”是冯柳的网名,这个名字早在闽发论坛存在的年代就为众多散户所熟知。从冯柳来说,投资茅台和汾酒让他形成了自己的投资风格,更改变了他的命运。

茅台03是2003年踏入股市,然后抱定了茅台。从2003-2006年6月初,贵州茅台的区间最大涨幅约为4.5倍,茅台03自然收获颇丰。在2006年6月8日,茅台03将仓位从茅台全部转移到股价为13元(不复权,下同)的山西汾酒上。

在茅台03看来,当时的山西汾酒正行进在行业和企业的双重复兴的道路上,性价比在白酒板块中最高,“2.5倍的市销率远低于茅台的12倍和五粮液的5倍,而利润率及相关盈利指标并未有多少逊色,且增长率、增长潜能及空间还远大于后两位”。

汾酒后市的走势证明了茅台03当时看多逻辑的正确性,当年12月14日,山西汾酒股价达到27元;2007年1月12日,山西汾酒股价涨到39元多,7个月涨了两倍,比同期的茅台多涨73个百分点。

但山西汾酒发布的2007年一季报业绩似乎不符合茅台03对其的发展判断,茅台03在一季报发布后立即出清了山西汾酒。他也因此回避了此后的汾酒大跌,但他之后一年多四处出击却也收获寥寥。

直到2008年10月下旬,山西汾酒发布三季报后,茅台03发现公司的业绩迅速转好,且当时的股价约为10元左右,刚从8.2元的历史大底走出来,茅台03便结束了“试错”转而回归到山西汾酒并长期持有。

他当时认为,按照那时的股价来计算,汾酒在未来3年的PE可能只有5-8倍,是极度安全的。

用和他当时观点倾向一致的一位网友的话来说,“纵览茅台、五粮液、水井坊、泸州老窖,今日之成功都是现代营销手段对企业机体全部或部分的激活,而汾酒还冰冻在冷兵器时代;我不敢肯定汾酒已经走向快速增长的轨道,但毫无疑问,现代营销手段推动的汾酒增长之门已经打开,而此手段对上面四品牌已经无效或者几乎无效。”

此后,汾酒股价一路上涨。到2011年底,在山西汾酒股价处于高位区间时,茅台03将手中的白酒股清仓,转向医药股。复盘2008年10月到2011年底这三年的市场走势,汾酒股价最大涨幅达9倍,前复权股价最大涨幅高达24倍。

在2011年11月,茅台03在淘股 吧发帖说,白酒的主导逻辑正在发生改变,未来一段时期内的成长速度和确定性都会有下降风险,因此放弃白酒股而转战医药,在大概20元的位置建仓丽珠集团。

当时,生物医药指数(399441)正处于从2010年11月1469.34的高点下跌到2012年1月的775.23点的最低点的阶段。其间,生物医药指数的最大跌幅为47.24%,2011年12月、2012年1月的生物医药指数的跌幅分别为14.24%,7.28%。

而茅台03建仓医药股的时候正好处于那波医药板块调整的尾声。因此,他持有的医药股一度出现了超过20%的下跌,而抛售的白酒股却上涨了30%。他当时认为,丽珠60亿市值具有中线吸引力,如果大环境不继续走熊,则1年内重新定位到90或110亿市值、对应30-35元股价是大概率事件。

2012年6月,茅台03通过走访该公司相关部门的员工对丽珠集团进行更为具体的调研,认为丽珠比想象的要更好。2012年11月,在达到35元的目标价(涨幅75%)之后,茅台03减持了丽珠集团的一半仓位,并换入华润三九。

2012年12月,茅台03在淘股 吧总结其过往投资时说,“过去9年,我取得了93%的年复利回报(即9年370倍),有部分原因是我始终紧扣高成长思路,但更重要的是过去的经济给予了我这样的机会,并且恰好是在我能理解的领域里。”

“机构化”后依然爱酒

从“茅台03”到“冯柳”名字的转换,完全是因为他在2015年加盟高毅资产,并成为高毅邻山1号远望基金的基金经理。但他对山西汾酒的偏爱保持了一段时间。

在2016年一季度,冯柳执掌的高毅邻山1号远望基金首次进入山西汾酒的前十大流通股东,持股370万股;2016年二季度减持至300万股,但三季度又增持至500万股,四季度再次增持至1500万股(市值约3.75亿元)。到了2017年一季度,高毅邻山1号远望基金减持山西汾酒至700万股,二季度继续减持至500万股,三季度则退出了前十大流通股股东,此后至今,再也没有进入汾酒前十大流通股股东。

合乎冯柳投资逻辑的操作应该是:在山西汾酒2016年一季度到2017年三季度的3倍股价上涨过程中,他从2017年一季度开始越涨越卖,直到2017年三季度清仓。以此估算,冯柳在山西汾酒上的整体收益约为1倍左右。

今年一季度到三季度,冯柳又在低端白酒龙头——顺鑫农业(牛栏山母公司)上重演了一遍他在汾酒的操作。其间,顺鑫农业的股价最大涨幅达1.4倍。

在山西汾酒和顺鑫农业以外,冯柳还在2018年二季度首次进入合兴包装(低集中度行业下的包装行业龙头,今年业绩大增)的前十大流通股股东,持股4500万股,三季度又增持至5500万股(市值约为2.68亿元)。在此时间段,合兴包装的最大涨幅约为84%,去掉两个极值取中位数计算,其涨幅也有50%左右。

粗略估算,冯柳在顺鑫农业和合兴包装大概有3.37亿元的收益。

根据私募排排网的统计,截至2018年11月30日,高毅邻山1号远望基金成立以来的累计收益为154.69%,2018年以来的收益则为5.27%,其业绩在百亿级私募基金的类似产品中名列前茅。

抄底医药的成败还需时间检验

如果把冯柳管理产品的业绩表现都归结为A股市场的几只股票的表现,显然不够全面。因为按照在高毅资产2016和2017的年度策略会上的表述,这两个年度冯柳投资的主战场应该都在港股。同时,冯柳今年抄底的医药股还在盘整当中。

根据A股上市公司披露的相关信息,2017年一季度,在高毅邻山1号远望基金新进入的前十大流通股股东的个股中首次出现医药股,即华润三九。到2018年一季度,新增了海思科;二季度则新增了亚宝药业、新华医疗;三季度新增了羚锐制药、金域医学、山大华特、现代制药、雅本化学、联化科技、凯利泰、人福医药、康缘药业、景峰医药、福瑞股份等11只医药股。

总体来说,在2018年三季度末,高毅邻山1号远望基金持有的进入A股前十大流通股股东的股票有23只,其中医药股14只,占了6成。

而在高毅邻山1号远望基金持有的进入A股上市公司前十大流通股东的股票中,持有市值在1亿元以上的共有19只,其中医药股12只,占比63%;剔除已经退出的华润三九,2018年三季度还持有的医药股有11只,以当时的市值粗略计算,这些医药股持有市值共计19.8亿元。(见表)、

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根据东方财富网的统计,高毅邻山1号远望基金在2018年三季度末的A股持股市值约为36.55亿元,考虑到其中的大部分股票是逆向投资的,披露时盈利的很少,再加上很可能还有一些没有进入前十大流通股股东的标的,以及冯柳本人无论牛熊几乎满仓操作的习惯,高毅邻山1号在A股的规模大概在40亿-50亿之间。因此,到2018年三季度末,高毅邻山1号远望基金在A股持有的医药股仓位占其A股总体仓位的比例大概在40%-50%之间。

从市场走势来看,生物医药(399441)指数已经从2018年5月29日的3100点高点跌到最近的2005点左右的新低点,最大跌幅已达35.32%,这也是2016年以来的最大跌幅。在上一波2010-2012年的医药大底中,生物医药指数的最大跌幅为47.24%。从板块的跌幅来看,目前阶段和上一波医药大底的尾声比较接近。

但是,医药行业的外部发展环境正在发生前所未有的巨变,国家医保局的相关控费压价的政策,也在逼迫医药行业发生大变局。因此,冯柳这次抄底医药股,面临的是比上次大得多的不确定性。

(注:文中所有个股案例和基础数据均来自茅台03博客)

[责编:caoyanchun]

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