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银行股显现配置价值——专访职业投资人杨宝忠

2018年01月13日 06:00作者:李健

2017年以来价值投资大行其道,“巴菲特迷”杨宝忠也随之成为媒体聚光灯下的焦点:25年前,他用积攒了半辈子的钱冲进股市,结果血本无归;偶然间,他看到巴菲特的理念,从此潜心研究价值投资,不断向外传播巴菲特理念的精髓,成为了一名价值投资的布道者,并成为了第三版《巴菲特之道》的序言作者。

  本周,杨宝忠接受了《红周刊》记者的专访,诠释了他眼中的价值投资:买入股票时要以投资企业的心态买入,当买入股票时是物有所值的,那就是价值投资。近五年来,杨宝忠投资的平均年化收益率约为21%。

银行股普遍被低估?

  从2017年至今,蓝筹股走出了从低估到修复的上涨过程,白酒被低估、消费股被低估、券商被低估,在2017年一年中,这些价值洼地逐渐被资金填平,银行股就成为了目前市场上唯一被低估的板块。

  对于银行股,杨宝忠看好净资产低于股价的城商行,例如民生银行、上海银行等,尤其看好上海银行。11月11日,上海银行股价收于14.80元,但是每股净资产是15.91元,中间有1元多的价差。如果按未来5年12%的增长率(这个预期远低于现在的增长率),5年后每股净资产将达到30元,这和14.81元股价之间有巨大的价差。

  净资产低于票面价格的原因主要是上海银行目前正受到解禁压力,2017年11月,上海银行解禁了29.26亿股,解禁前流通盘为150亿元,解禁后达到780亿元,解禁股数量是原来的3.75倍。尤其此次上海银行解禁涉及的股东数量庞大,多达34649名,对上市公司股价的影响不容小觑。也正因为解禁影响,上海银行股价近期深陷调整,上海银行发行价为17.77元,目前已跌破发行价。

  这在杨宝忠看来是一个极好的布局时机,因为上海是中国最大的城市,在中国经济高速发展的过程中,一马当先享有发展机遇。而且上海地区经济发展稳定性更高,对上海银行的发展具有较高的托底作用。

  上海银行、南京银行、兴业银行等城商行各有特点,但从财务数据来看,杨宝忠更看好上海银行。2017年三季度报告显示,上海银行1-9月实现归属于母公司股东的净利润116.58亿元,同比增长6.84%,环比上升,扭转了上半年下滑的势头。而且营业收入趋势向好,2017年第三季度实现营业收入90.33亿元,较2017年第二季度环比增长25.31%。在中小银行营收普遍下降的情况下,上海银行营收大幅增长,营收增长是利润增长最基本的前提。

  另外,上海银行资产质量从去年三季度开始稳定提升,拨备覆盖水平提高。2017年9月末,上海银行不良贷款余额72.32亿元,较上年末增加7.34亿元;不良贷款率为1.15%,较上年末下降0.02个百分点,关注贷款率为2.19%,环比微增7BP;拨备覆盖率为273.06%,较上年末提高17.56个百分点。

  除了上海银行,杨宝忠看好民生银行的原因也是每股净资产较低,尤其是民生银行的港股,2017年三季报显示,民生银行每股净资产为9.89元,1月11日民生银行A股股价为8.8元,港股股价为8.15港元(约6.77元)。

从投机客到价值投资拥趸

  其实,杨宝忠也不是一开始就信奉价值投资,他现在一年看盘的时间不足8小时,每周只花十几分钟看下持仓股票的价格,从来不看盘面,但他曾经也是一名追涨杀跌的“赌徒”。

  1993年10月,宝安收购延中实业(现方正科技)进入高潮,延中实业连续10个交易日收阳,10月6日延中实业大涨57.81%,杨宝忠受到市场情绪鼓舞,全仓跟进。第二天,延中实业早盘高开,但随后股价急转直下,截至收盘下跌了30.19%!第二天,杨宝忠将手中的延中实业全部卖出,每股亏损13.5元,3个交易日赔了1万多元。

  他没有停止“猜涨跌”的游戏,为了挽回损失,他动了用杠杆的心思,向交易所借款10万元,相当于330%的杠杆率,共计13万买了1万股北京天龙(现电子城)。但当天北京天龙没有继续上涨,而是收一根光头光脚阴线,在T+0制度下,杨宝忠当天卖出了股票,损失5000元。

  1993年到1996年,杨宝忠的本金从7万亏到2万多,他在股海中沉沉浮浮,每天追涨杀跌寻找黑马,结果却只弄得伤痕累累。1996年一个偶然机会,他看到报纸上一篇介绍巴菲特投资理念的文章,让他欣喜若狂。随后他多方搜集关于巴菲特的文章,成为了一名价值投资的践行者。

  “巴菲特也说过自己曾被技术分析绑架,他在格雷厄姆的基金公司工作的2年时间,终日心神不宁,那里有太多刺激,只要投资者拥有常规量的肾上腺素,就会对这次刺激感到不适,过一段时间会产生疯狂的行为,”杨宝忠反思,自己当年追涨杀跌,每天听股评,亲笔绘制了上海交易所近半数公司的K线图……其实是在玩“猜硬币”的游戏。“在巴菲特的理念中,买股票就是买企业,那么买入的原因是看好未来5年的增长水平,设定的卖出时点是增速向下的拐点出现。”杨宝忠建议投资者要能坚持15天不看盘面!他认为价值投资的精髓,就是合理预期、长期、复利,如此便能获得理想的收益。

  巴菲特建议投资者买道琼斯500指数,因为这是在美国经济增长中最优秀的500家企业,同样,杨宝忠建议投资者买沪深300指数。沪深300指数是在2005年4月8日编制而成,当时点位是1003.45点,到2018年1月10日,点位上涨到4207.81点,换算成复利是每年11.7%。

  “过去我也觉得11%少,但是你看巴菲特早年收益接近25%,最近10年收益下降到19%,这样的收益率还是巴菲特几十年的投资智慧、经验,以及他保险公司的浮存金,即杠杆的共同作用下获得的。普通人能长期获得10%的收益,就是很合理的了。”

“特许经营权”的含义

  成功之路在于坚持,杨宝忠谈到他在二十年中学习巴菲特理念的过程,有成功也有失败。在放弃技术分析后,他从公司价值入手,发掘了燕京啤酒,从1998年买入持有一年十个月,收益达到78%,算是价值投资的一次成功。但杨宝忠却略感遗憾:“这次投资本质上是失败的,我当时卖出是需要用钱,但按照我的逻辑还不到卖出的时机,如果我一直持有,将毫无疑问地经历燕京啤酒之后4年的漫漫熊途,可谓因祸得福”。

  “当时巴菲特投资可口可乐的案例深入人心,我也想寻找中国的可口可乐,当时认为燕京啤酒的口味是公司的护城河。但我忽略了国内酒厂竞争激烈,地方保护主义又十分严重的问题,燕京啤酒想要拓展北京以外的地区销售啤酒,只能收购当地的酒厂,这使它负债累累,而且在外地建酒厂,也遇到了水质问题,做不出原有的品质”,杨宝忠指出,他选择了巴菲特所说的有特许经营权的企业,但是忽略了企业扩张并购过程中的非市场化不利因素,以及管理等方面的困难等。

  学习就是反复实践的过程,杨宝忠从草根成长为价值投资践行者的路上,开始和A股市场慢慢融合,发掘了贵州茅台、北京银行等牛股。以贵州茅台为例,2012年时股价在170元左右,市场高呼“贵了”、“要大跌了”。但杨宝忠根据巴菲特对企业投资价值的估算方法,判断贵州茅台业绩有广阔的增长空间。他曾经接受电视台采访时提到,以2001—2011年贵州茅台的净利润复合增长率做参考,10年间平均增长率为34.7%。以此对未来10年的增长做预估,可以给茅台的保守增速是15%,保守市盈率是20倍。这样到2020年,贵州茅台的净利润为193.63亿元,平均每股净利润为20.51元,折合股价410元。如果市场更加乐观一点,增速达到30%,市盈率为30倍的话,2020年茅台股价将达941元。

  如今,杨宝忠在贵州茅台上获得了不菲的收益,但他5年间看盘面的时间屈指可数,“想从股市赚钱,还想过正常人的生活,唯一途径就是价值投资”。杨宝忠说。

价值投资就是一眼看胖瘦

  从2017年开始,A股市场迎风起舞的白马股行情令人兴奋不已,也涌现了很多价值投资者。作为一直宣扬价值投资,希望更多人走上投资正途的杨宝忠却并不乐观。“打着白马股旗号疯狂炒作的闹剧依然在上演,110倍市盈率的广誉远就是典型的代表”。

  他认为,2017年蓝筹股上涨,并不是价值投资蔚然成风的体现,而是市场规律使然。2015年上证指数攀上5000点的时候,很多蓝筹股的估值依然在合理区间内,例如中国平安作为国内最大的保险公司,市盈率只有15倍;贵州茅台更是因为限制三公消费的原因,在牛市之前就出现暴跌。由此一来,在上一轮牛市中,很多蓝筹股并未上涨,却跟随股灾一起跌下来了。去年的蓝筹股就是一堆干柴。

  所以杨宝忠指出,2017年价值投资兴起,完全是时势造英雄,但就此认为价值投资已经深入人心,甚至在2018年会发扬光大就过于乐观了。A股市场上,赌博投资和价值投资是长期并存的,价值投资永远是少数中的少数。

  “这一轮蓝筹股的牛市和1996—1998年以四川长虹、深发展为代表的蓝筹股牛市十分相似,当时我身边有朋友说‘四川长虹的电视卖疯了,商场里半夜都在排队,我要把四川长虹股票留给我儿子’。但最后证明,四川长虹很快便进入发展瓶颈,产品也被竞争对手超越。其实这些人像我买入燕京啤酒一样,并没有真正理解‘特许经营权’的意思,他们的坚定看好,不过是受到了市场热情的鼓舞。”■

(文中涉及股票,只做举例,不做买入推荐。)

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