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A股下轮牛市的蓝筹价值分析

2014年09月27日 14:00

来源:证券市场红周刊

  截止到8月底:上证50、上证180、上证380的市盈率分别为7.42倍、8.2倍和20.86倍,尤其是两市银行股的平均市盈率低至4.38倍,这在全世界的资本市场上都是绝无仅有的。虽然这两年经济增速稍有放缓,但A股2467家公司2014年上半年合计实现盈利12607.24亿元,比2013年中期的11426.21亿元增长10.34%,这是在宏观经济增速较以往有所放缓的背景下取得的收益,A股上市公司的赚钱能力不值得称道吗?
  主板的主角必然是蓝筹股
  A股即将上行的趋势已经压不住了:2013年以来,A股市场出现两极分化,主板市场虽然继续维持弱势格局,但创业板市场逆市上涨82.73%,这意味着场内资金已经开始趋于活跃。对于创业板的走强,从表象看是做多资金打着看好新兴行业及民营企业成长潜力的旗号,但其真正原因是创业板各公司市值偏小,存量资金易于撬动才是主因。那么A股市场是否会以创业板不断上行、主板不断示弱来作为未来的发展趋势?这绝对不会,创业板的走高只是场内存量资金主动寻求市场的突破口,他对A股整个市场走强起到了刺激作用,最终的市场主角仍将是主板,而主板的主角必然是蓝筹股。因为这波即将走强的行情主要驱动因素是估值修复,但A股市场并不是所有行业及公司的股价都被低估。
  如果从数据上看,创业板387家公司上半年实现盈利150.51亿元,同比增长15%,但其平均65倍的市盈率已经透支了未来若干年的业绩,A股市场真正便宜的股票是蓝筹类公司,如金融、保险、煤炭、能源、建筑和汽车等行业的公司,如16家上市银行股,以及中石油、中石化、中国神华、中国人寿、中国平安、中国建筑、上汽集团等都属于明显的低估状态。而这其中,银行股的价值最为低估,16家上市银行在2014年中期实现净利润6849.24亿元,增幅14.1%,占A股市场全部2537家公司所实现利润总额12662.47亿元的54.09%,而这一盈利额是在利率市场化不断推进、贷款不良率有所上升、同业业务不断压缩等多重因素叠加影响下实现的业绩增长,并且还高于整个银行业2013年全年12.8%的净利增幅。
  前面我已经说明造成A股市场长熊7年的根本性原因是股改全流通、IPO扩容、老股再融资对市场无节操的大肆抽血,那么现在A股的造血机制完善了吗?我想说的是造血机制已经初现端倪。A股市场长期走熊,但理财市场发展迅猛,截至2013年末,理财产品的发行规模已经达到56.43万亿,同比增长86%,而A股市场的总流通市值为25.26万亿,还不到银行理财产品总规模的一半。与理财产品市场快速发展相对应的是A股市场的持续低迷,存量资金不断外流,2013年A股市场的资金净流出额约2000亿元,主要是公募基金为应对基民赎回而进行的被迫减持。而基民赎回基金的动因就是理财产品的高回报与A股的持续亏损形成了资金争夺战。资本是逐利的,一方面是A股市场的投资者不断退场,另一方面却是以QFII、RQFII为代表的外围资本不断净买入,两者之间形成巨大反差。而随着A股蓝筹公司投资价值的凸显,产业资本、民间资本也开始关注股市,先知先觉的资金开始跑步入场,此前长期活跃在房地产市场、煤炭矿产领域的资金都开始把目光转向A股市场,一些产业资本陆续开始举牌及增持银行、地产类公司的股票。而深、沪市场两融余额增加的情况也进一步印证投资者正在大幅增加A股的投资比例,如7月11日至8月底,两市的融资余额已经从4200亿元增加至5237亿元,不到两个月时间“两融”余额增加近千亿元。另外预示市场即将转强的数据是近来QFII、RQFII的开户数连创新高,8月底单周的A股个人投资者账户开户数达到16万户的高水平,这一切都说明开始跑步入场的各类资金在迅速增加,这些是A股造血机制正在量变的反应,而促成A股造血机制能否成功的质变因素则是即将实施的沪港通及未来A股向全球开放的大趋势能否有效实施。
  A股市场向国际开放是A股市场发展的必然趋势,这不是任何人可以逆转的,作为世界第二大经济体,人民币走向世界是必然,中国必须有与自身经济体系、经济地位相匹配的世界级金融中心,而上海则是最佳选择。但上海如果想把自身发展为世界金融中心,其资本市场怎么可以不对外开放?其实,A股市场的开放一直都在进行中,只是此前的步子迈得相对保守,如12年前QFII制度的设立是A股实验性开放的初始,4年前RQFII的设立是A股对外开放的进一步尝试,沪港通的设立则是A股市场对外开放进程的提速。金改后,人民币可自由兑现的金融政策实施后,A股必然全面对外开放,这一切的改革进程已经步入快车道,因为用人民币替代美元的部分功能是我国经济发展的必然要求。
  沪港通是长期利好
  我以2007年国务院颁布“港股直通车”政策后香港市场的剧烈震荡做例证:2007年8月,外管局宣布了“港股直通车”计划即将实施,此举立刻引发香港股市井喷式上涨,令恒生指数在短短两个月内从不到20000点的位置,迅速飙升至10月30日31958点的历史新高。而2007年11月,国务院认为“港股直通车”计划还不成熟,于是政府提出无限期推迟“港股直通车”,结果香港市场大跌,11月5日单日下跌1526点,创下港股单日最大跌幅,尤其是中资股下跌的最为惨烈。
  从香港市场在“港股直通车”计划推出始末的变化情况看,市场的开放对其发展有重大影响,而现在沪港通正式实施前的这段时间,我们自己的投资者还没完全认识到沪港通的重要性,而外围资金已经大批流向香港,欧美日的基金对亚太地区投资标的选择已经通过调仓做好准备,QFII、RQFII和追踪A股的ETF已经处于骚动状态,沪港通的初定额度为3000亿元,规模是过去12年QFII和过去4年RQFII所批准总额的一半,所以,对A股市场将产生巨大影响。此前已经获得RQFII资格的汇丰环球、未来资产环球投资、安石投资管理、施罗德投资管理等大型资产管理公司,很多是在全球具有举足轻重地位的机构投资者,摩根资产管理已经在香港趁势推出首只主动管理型的RQFII产品,抢先布局低估值的A股。瑞银证券的研究人员表示:沪港通实施后,随着新增外围资金的进入及QFII和RQFII的增仓,预计到2015年底,外围投资者持A股的市值有望达到8500亿元至9000亿元的水平,将占A股全部流通市值的8%~9%,而目前A股市场全部公募基金持股的市值为1.13万亿元,也即外资持股的规模最终将达到全部公募基金持股市值的75%,这样对A股市场的影响力将非常巨大。目前QFII的可投资规模实际上是有4000~4200亿元左右,但真正已经使用的额度只有2000亿元左右,而QFII的仓位可以提高到80%或者更高。RQFII的总额度现在大约是2500亿元,目前实际使用的额度约600亿元。沪港通实施后,当A股市场有明显的上涨趋势时,QFII和RQFII的仓位会不断提高,所以外资的流入将是一个长期持续的过程,对A股市场而言,长期持续的资金流入,势必促成A股市场营造出慢牛持续走高的趋势。
  前期,金融市场流传的一个段子让人忍俊不禁,是说国内某券商分析师到香港、新加波、中国台湾做路演,目的是了解外资的投资逻辑和选股偏好,这位分析师向某外资机构推荐了一只估值是35倍PE的新兴行业股票,老外一听市盈率是35倍,脱口而出:“你有常识吗?你工作几年了?”,伴随这句质疑之语的同时,老外脸上隐含的潜台词是“35倍市盈率买一只股票,简直是疯了”。这个段子充分验证了国内、国外投资机构对投资品种的选择标准的偏差之大。因为如果对内地投资机构推荐10倍市盈率的股票,对方肯定会质疑你有没有常识?但欧美资金看中的恰恰是低市盈率、大市值、高分红率及低负债类真正优质的公司,同时要求投资标的必须有数年的正现金流,说明欧美资金是真正以价值投资作为选股标准,而国内机构则多是打着价值投资的幌子,实际是在做恶性炒作的举动,那么沪港通实施后,外资进来后会选择什么样的投资品种?毫无疑问,是A股市场上众多的低价优质的蓝筹股。
  当前A股市场与国外市场蓝筹股估值的比较
  我们以世界主要证券市场的估值情况做对比,选取如下市场做对比样本:道琼斯指数、纳斯达克指数、孟买SENSEX30指数、东京交易所指数、韩国KOSPI50指数、英国FTSE指数、法国CAC40指数、德国DAX30指数、恒生指数、上证指数。这些市场所在国家或地区2013年度的经济运行情况是:中国2013年的GDP增速为7.7%(超过年初7.5%预期目标),继续遥遥领先其他任何国家。印度GDP增速5.70%,排名第二;法国的GDP表现较差,同比增长仅0.5%。上述地区各市场的加权利润增长情况是:上证TOP40为14.30%,仅次于德国的19.70%,但14.30%的利润增长在各市场中仍属表现优异的级别;在指数的涨跌方面:上证综指2013年下跌6.75%,全球排名继续垫底。2013年涨幅最大的是日本市场,上涨56.72%,道琼斯、纳斯达克、德国DAX指数的涨幅均在25%以上。亚洲市场除了日本涨幅较大外,韩国、印度、香港市场的涨幅都排名靠后,但韩国KOSPI50指数和印度市场SENSEX30指数至少都是在2007年金融危机爆发前的高位区域横盘,总体呈现较强势头,印度SENSEX30指数在2014年上半年终于选择突破上行,半年时间累计上涨18.38%。而香港恒生指数则受A股拖累,虽然恒指的平均市盈率只有11.59倍,远低于其他国家和地区的市盈率水平,但2013年度仅仅小涨4.74%,离2007年金融危机爆发前的位置仍相去甚远。估值方面,上证TOP40的平均市盈率为10.59倍,平均市净率1.5倍,均大幅低于10个市场的均值,两项指标分别低估50%。
  A股市场如果爆发大级别行情,低价优质的蓝筹股是不是真如很多人认为的“大烂臭”没机会?这显然是极为粗浅的认识。A股市场虽然是资金推动型市场,但历史上任何一次大级别行情里,蓝筹股都是推动市场走牛的源动力,我以A股市场成立20年来,爆发过的2次有代表性的大级别行情为例进行说明:
  (1)、1996年1月19日~2001年6月14日大牛市,上证综指从512.83点上涨至2245点,历时五年半,上涨幅度338%;
  (2)、2005年6月3日~2007年10月16日大牛市,上证综指从998.23点上涨至6124点,历时两年半,上涨幅度513%;
  在牛市中,几乎任何基金经理都难以跑赢指数,如果我们在2005年6、7月份买入市场最不看好的低估值、高股息率钢铁股、银行及地产股,无疑会轻松跑赢市场指数和几乎全部公募基金。所以,在股票市场低迷阶段,买入低估值、高股息率的股票组合,一方面由于高股息率的存在,可以拥有稳定的股息收益、抵御熊市冲击;另一方面,在牛市行情启动后,外围资金的介入最终是以这些优质蓝筹股为主,所以蓝筹股往往有极大概率跑赢大盘指数。并且,在牛市来临后,估值越低的股票越容易获得超额收益,而估值较高的股票,其最终回报率往往也一般,这从下面统计的两次大级别行情里不同估值股票的实际涨跌情况可以看出,市盈率低的股票往往在大行情中涨幅居前,并且远超市场指数的上涨幅度。
  前面我已经用很长的篇幅及各种数据对比分析了蓝筹股在大级别行情中的市场表现。
  A股走强的关键驱动因素就三点:
  1、A股跌的时间太长了,熊市已经7年了;
  2、A股太便宜了。按2014年9月9日数据:上证综指的市盈率是11.23倍,众多优质蓝筹股的市盈率还躺在6、7倍处,银行股的平均市盈率是4.38倍,投资价值极为突出。当然,我知道蓝筹股的投资价值是公募基金看不见的,因为公募基金眼里小票才有黄金;
  3、造血机制完善了,沪港通实施后,巨额的欧美资金可以随意在A股市场里淘金了。
  对上面这些看好A股市场的因素我只三言两语带过,不想详细阐述了,我只简单预测中短期内(1~2年)投资银行股的预期收益。如果A股市场爆发相对大些级别的行情,驱动因素应该是估值修复,因为沪港通实施后,欧美资金可以很方便的进出A股市场淘金。目前A股市场上众多蓝筹股的估值与世界主要资本市场相关行业股票的估值相比,差距极为悬殊,如银行股目前的市盈率是4.38倍,美国市场银行股的市盈率是12.90倍,香港市场银行股的市盈率是11.43倍。考虑到银行业在未来几年仍将处于高速增长状况中,那么相对2015、2016年而言,银行股的动态市盈率还将进一步下降到3.92倍和3.40倍,所以银行股的投资价值极为突出。
  中国经济长期领跑全球,大型蓝筹公司的盈利能力始终位居世界最前列,并且持续保持稳定高增长,但股价被极度扭曲。美国股市有130年发展历史,标普500的估值始终在10~23倍市盈率区间波动,历史平均为16.5倍。美国股市估值低于10倍的情况在历史上只出现过5次,且每次低于10倍估值后都爆发一轮大级别的牛市。而目前上证综指的市盈率仅为9.70倍,这是极度的不合理,从长期看,股市估值必须向均值回归,这是不以任何人的意志为转移的。■
  (作者系资深价值投资者,雪球人气嘉宾ruibeier)

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    [作者:睿博]
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